Nein, Russland geht nicht das Geld aus

The Bell

15. März 2025

Hallo! Willkommen zu Ihrem wöchentlichen Leitfaden zur russischen Wirtschaft - verfasst von Alexandra Prokopenko und Alexander Kolyandr und präsentiert von The Bell. Diese Woche befassen wir uns mit der Frage , ob der russische Nationale Vermögensfonds Gefahr läuft, leer zu laufen, und was es bedeuten würde, wenn dies der Fall wäre. Außerdem analysieren wir die Inflationsdaten des letzten Monats, um festzustellen, ob sich der Preisanstieg verlangsamt.

Der erschöpfte Nationale Wohlfahrtsfonds ist immer noch gut gerüstet, um Russlands Krieg zu finanzieren

Einer der Trümpfe des russischen Präsidenten Wladimir Putin bei den Waffenstillstandsgesprächen ist seine erklärte Er ist bereit, den Krieg in der Ukraine so lange fortzusetzen, bis der Westen ihm die richtigen Bedingungen bietet. Aber hat Russland das Geld, um die Kämpfe aufrechtzuerhalten? Ein wichtiger Gradmesser für die Fähigkeit Russlands, seine Kriegsanstrengungen fortzusetzen, ist die Höhe der Barmittel in seinem Nationalen Wohlfahrtsfonds (NWF) für Regentage. Der liquide Teil des Fonds befindet sich derzeit auf dem niedrigsten Stand seit 2019, nachdem er sich in drei Kriegsjahren halbiert hat.

Was ist hier los?

Der liquide Teil des NWF (d. h. seine Ressourcen in Yuan, Gold und Rubel) war am 1. März 3,39 Billionen Rubel (39 Mrd. USD) wert. Das ist weniger als die Hälfte des Niveaus vor der umfassenden Invasion in der Ukraine, als die liquiden Mittel des NWF 8,8 Billionen Rubel (102 Mrd. USD) betrugen.

Der stetige Rückgang hat zu Vorhersagen über die baldige Erschöpfung der russischen Kriegskasse und den anschließenden Bankrott des russischen Staates geführt. Ohne die gestiegenen Risiken für die russische Wirtschaft zu leugnen, ist es jedoch nicht sinnvoll, allein aufgrund der Daten der NWF von einer Krise zu sprechen. Dafür gibt es zwei Hauptgründe:

Erstens ist die Situation aus rein finanzieller Sicht nicht kritisch. Der liquide Teil des NWF dürfte sich dank einer Finanzspritze von etwa 1,4 Billionen Rubel (16 Mrd. $) an Öl- und Gaseinnahmen, die im Sommer eintreffen sollen.
Zweitens wird der NWF nicht für Staatsausgaben verwendet (obwohl es einige Ausnahmen gibt). Seine Hauptaufgabe besteht darin, die Auswirkungen der Finanzpolitik der Regierung auszugleichen und im Falle einer unerwarteten Krise (z. B. bei einem langfristigen Rückgang der Ölpreise oder einem plötzlichen, unausweichlichen Anstieg der Ausgaben) ein finanzielles Polster zu schaffen.

Wie funktioniert das?

Vor dem Krieg in der Ukraine basierten die russischen Finanzen auf den sogenannten Haushaltsregelnaufgebaut, die die Staatsausgaben in Jahren des Überflusses begrenzten und in mageren Zeiten aufrechterhalten konnten.

Die Vorschriften unterteilten die Einnahmen in "Öl- und Gaseinnahmen", die Preisschwankungen unterworfen waren, und "Nicht-Öl- und Gaseinnahmen", die vom Wirtschaftswachstum abhingen. Bei der Haushaltsplanung für das folgende Jahr wurde das Volumen der Erdöl- und Erdgaseinnahmen durch einen "Grenzpreis" bestimmt. Bei der letzten Anwendung der Haushaltsregeln in der Vorkriegszeit lag dieser bei 44,2 $ pro Barrel Ural-Rohöl. Alle Öl- und Gaseinnahmen, die über diesen Preis hinausgingen, wurden als überschüssige Einnahmen verbucht, auf dem Markt in Devisen umgetauscht und dem NWF zugeführt. Auf diese Weise verhinderten die Behörden, dass der Rubel zu schnell an Wert gewann, und entzogen dem Haushalt einen Teil des Geldes, was den Appetit der Beamten zügelte, die die Ausgaben erhöhen wollten.

Die Regel wirkte auch in die andere Richtung: Wenn die Ölpreise fielen und die Einnahmen zurückgingen, zogen die Behörden Devisen aus dem NWF ab und kauften Rubel, um die russische Währung zu stützen und die "fehlenden" Öl- und Gaseinnahmen zu ersetzen. Die NWF-Mittel durften nicht zur Deckung des Haushaltsdefizits verwendet werden (sie konnten aber investiert werden).

Mit der umfassenden Invasion änderte sich jedoch alles, als die Haushaltsregeln außer Kraft gesetzt wurden. Stattdessen wurden die überschüssigen Öl- und Gaseinnahmen zur Finanzierung der steigenden Kriegsausgaben verwendet. Im Jahr 2022 gab es (aufgrund der hohen Ölpreise) viele zusätzliche Einnahmen, aber in den Jahren 2023 und 2024 leitete der NWF 4,5 Billionen Rubel zusätzlich in den Haushalt ein.

Was nun?

Bei der Berechnung des russischen Haushalts für 2025 wurde von einem Durchschnittspreis von 70 USD für ein Barrel Ural-Rohöl und einem Wechselkurs von 96,5 Rubel pro Dollar ausgegangen, was etwa 11 Billionen Rubel an Öl- und Gaseinnahmen bedeuten würde, von denen etwa 1,8 Billionen als zusätzliche Einnahmen für den NWF bestimmt wären. Der derzeitige Ölpreis liegt bei 60 $ und der Wechselkurs bei 86 Rubel pro Dollar, was, wenn er auf diesem Niveau bleibt, einen Fehlbetrag von etwa 2 Billionen Rubel bedeutet. In diesem Fall würde der NWF überhaupt nicht aufgefüllt werden.

Aber selbst wenn sich die Regierung dazu entschließt, 1 Billion Rubel zu investieren (wie im Haushalt geplant), bleibt immer noch eine beträchtliche Liquidität im NWF übrig. Selbst wenn der gesamte NWF aufgebraucht wäre, würde dies nicht bedeuten, dass die russische Wirtschaft bankrott ist - das Haushaltsdefizit könnte leicht durch Kreditaufnahme gedeckt werden.

Dennoch wäre es für den Kreml unangenehm, den NWF ganz zu verlieren. Neben den Haushaltsregeln sind die Operationen mit den liquiden Mitteln des NWF das einzige Instrument, das die Behörden haben, um den - politisch sensiblen - Rubelkurs zu beeinflussen. Natürlich könnte Russland einfach seinen mehr oder weniger marktwirtschaftlichen Ansatz aufgeben Ansatz zur Bestimmung des Rubelkurses aufgeben. Aber es gibt keine Anzeichen dafür, dass jemand in Moskau dies derzeit in Erwägung zieht (der derzeitige Ansatz wird dafür gelobt, dass er dazu beigetragen hat, das Finanzsystem trotz der Turbulenzen des Krieges in der Ukraine stabil zu halten).

Selbst wenn die Einnahmen aus dem Öl- und Gasgeschäft längerfristig und erheblich einbrechen sollten, haben die Behörden andere Möglichkeiten, den NWF aufzufüllen. So könnten sie beispielsweise einige der nicht liquiden Vermögenswerte des Fonds verkaufen, zu denen auch eine Mehrheitsbeteiligung an der staatlichen Sberbank gehört. Dies würde den Gesamtwert des Fonds auf dem Papier verringern, aber ein Instrument zur Beeinflussung der Wechselkurse erhalten. Ein einfacherer Schritt wäre die Übertragung eines Teils der russischen Gold- und Devisenreserven an den NWF. Selbst ohne die derzeit im Westen eingefrorenen Vermögenswerte belaufen sich diese Reserven auf etwa 30 Billionen Rubel (350 Mrd. $), also fast das Zehnfache des derzeitigen Wertes des NWF. Dies würde Russland in die Lage versetzen, Einnahmeschwankungen und Währungsspitzen und -tiefs weiterhin auszugleichen.

Warum sich die Welt darum kümmern sollte

Spekulationen über ein Versiegen des NWF und eine darauf folgende Finanzkrise in Russland sind übertrieben. Alles in allem wird der NWF noch einige Jahre reichen, und selbst wenn er versiegt, würde dies keine unmittelbare Katastrophe bedeuten. Die wirkliche Bedrohung für Russlands Finanzen und seine Wirtschaft geht vielmehr von plötzlichen, unvorhersehbaren Ereignissen aus - ebenso wie von einem langfristigen Einbruch der Ölpreise oder anhaltend hohen Ausgaben, die nicht durch Einnahmen gedeckt sind.

Steht die Inflation wirklich kurz vor der Verlangsamung?

Sowohl im Januar als auch im Februar stiegen die Preise deutlich an, und es bleibt fraglich, ob die Verlangsamung der Inflation nachhaltig ist. Trotz eines Rückgangs der Kreditaufnahme bleibt die Nachfrage hoch, so die Analysten der Zentralbank festgestellt in einer jüngsten Analyse. Die Geldmenge wächst infolge des Kreditwachstums und des großen Haushaltsdefizits immer noch rasch, und in den meisten Regionen hält der Konsumboom an angeheizt durch höhere Gehälter und Boni. Die Inflationserwartungen der Öffentlichkeit sind zwar gesunken, bleiben aber hoch.

Zu Beginn des Jahres verlangsamte sich die Inflation auf etwa 10 % im Jahresvergleich. Die Preise für tierische Erzeugnisse - Fleisch, Milchprodukte und Fisch - haben sich verlangsamt, und die Preise für Obst und Gemüse steigen langsamer als normalerweise zu erwarten wäre.
Die öffentlichen Inflationserwartungen sind im Februar ebenso wie die Preiserwartungen der Hersteller zum ersten Mal seit September gesunken. Dennoch bleiben beide Erwartungen hoch, was das Risiko eines Preisanstiegs durch Trägheit erhöht.
Ein plötzlicher Anstieg der Löhne hat die Verbrauchernachfrage und die Ersparnisbildung angekurbelt. Darüber hinaus haben der saisonal bedingte stärkere Rubel und die zunehmende Hoffnung auf eine geopolitische Entspannung die Stimmung der Verbraucher weiter verbessert.

Warum sich die Welt darum kümmern sollte

Die Daten vom Februar bestätigen, dass sich die Inflation in Russland verlangsamt - endlich. Es ist jedoch verfrüht, von einem stabilen de-inflationären Trend zu sprechen. Um dies zu erreichen, müssen die strengen monetären Bedingungen fortgesetzt werden - mit anderen Worten, es ist wahrscheinlich zu früh für die Zentralbank, die Zinssätze zu senken.

Figuren der Woche

Zum ersten Mal in der russischen Geschichte wird der Staat im Jahr 2024 mehr Einnahmen aus der Einkommenssteuer als aus der Körperschaftssteuer haben, so der Föderale Steuerdienst sagte letzten Monat in einer Pressemitteilung. Die Einkommenssteuereinnahmen beliefen sich im vergangenen Jahr auf 8,4 Billionen Rubel, gegenüber 8,1 Billionen Rubel an Steuern von Unternehmen. Zuvor hatten die Unternehmen stets den größeren Beitrag geleistet. Der Anstieg der Einkommensteuereinnahmen erfolgt vor dem Hintergrund erheblicher Gehaltserhöhungen - im Jahr 2024 stieg der durchschnittliche Monatslohn um 19,3 % auf 87.952 Rubel. Unter Berücksichtigung von Zulagen und Boni lag der Wert bei 128.665 Rubel. In diesem Jahr sollen die Körperschaftssteuersätze auf 25 % steigen, und Russland wird eine progressive Einkommensteuer von bis zu 22 % einführen.

Zwischen dem 4. und 10. März hat sich die wöchentliche Inflation verlangsamt von 0,15% auf 0,11%. Im Nahrungsmittelsektor betrug der Preisanstieg 0,18%. Die jährliche Inflationsrate ging ganz leicht von 10,07 % auf 10,06 % zurück. Die Zentralbank gab an dass die Inflation im ersten Quartal 10,2 % erreichen könnte.

Die zweitgrößte staatliche Bank Russlands, VTB, erwartet in den kommenden Wochen eine nachrangige Einlage in Höhe von 93 Milliarden Rubel. Das Geld wird bis 2049 aus dem Nationalen Wohlfahrtsfonds entnommen, um eine Hochgeschwindigkeits-Eisenbahnlinie Moskau - St. Petersburg zu finanzieren, sagte der stellvertretende Vorsitzende der Bank, Dmitry Pyanov gegenüber Journalisten.