Die unvorhersehbaren Folgen der wirtschaftlichen Überhitzung

Hallo! Willkommen zu Ihrem wöchentlichen Leitfaden für die russische Wirtschaft - verfasst von Denis Kasyanchuk und Alexandra Prokopenko und präsentiert von The Bell. Unser Top-Thema ist diesmal ein eingehender Blick auf die wirtschaftliche Überhitzung in Russland. Außerdem gehen wir der Frage nach , warum die Inflation so hoch ist und warum sie im nächsten Monat mit ziemlicher Sicherheit zu Zinserhöhungen führen wird.

Was sind die Gefahren einer Überhitzung der russischen Wirtschaft?

Die Überhitzung der russischen Wirtschaft ist inzwischen eine anerkannte Tatsache. Spitzenbeamte wie die Chefin der Zentralbank, Elvira Nabilullina, und der Chef des staatlichen Bankenriesen Sberbank, German Gref, sprechen offen darüber. Zunehmend ist es nur noch der russische Präsident Wladimir Putin, der das hohe Wachstum Russlands als große Errungenschaft anpreist, ohne sich der möglichen Schattenseiten bewusst zu sein. Trotz der Bemühungen der Zentralbank - insbesondere der hohen Zinssätze - hat es sich als äußerst schwierig erwiesen, die Wirtschaft wirksam abzukühlen. Jedem ist klar, dass ein zu schnelles Wachstum in Kriegszeiten gefährlich ist, aber worin genau besteht die Gefahr? 

Was ist hier los?

"Wenn wir versuchen, schneller zu fahren, als das Auto ausgelegt ist, wenn wir mit aller Kraft auf das Gaspedal treten, wird der Motor früher oder später überhitzen und wir werden nicht weit kommen. Die Reise mag schnell sein, aber sie wird nicht lang sein", warnte Nabiullina warnte Ende des vergangenen Jahres.

Kurz gesagt bedeutet Überhitzung, dass die Wirtschaft an ihre Grenzen stößt und dass die Produktivität nicht mit der Nachfrage Schritt hält. Sie geht immer mit einem raschen Wirtschaftswachstum einher, so dass sie zumindest von außen betrachtet oft als eine gute Sache erscheint. 

Das Wirtschaftswachstum in Russland setzt sich in der Tat in rasantem Tempo fort. Im vergangenen Jahr ist das russische BIP gewachsen 3,6 % und lag damit über dem weltweiten Durchschnitt von 3.1%. Und im ersten Quartal dieses Jahres ist die russische Wirtschaft wuchs sogar um 5,4 %. Die Weltbank musste bereits zweimal aktualisieren Wachstumsprognose für das russische BIP im Jahr 2024 von 1,3 % auf 2,2 % und dann auf 2,9 % anheben.

Anzeichen für Überhitzung

Es gibt viele Symptome für eine Überhitzung der Wirtschaft. Der IWF zum Beispiel hat neun Indikatoren um eine Überhitzung festzustellen:

• Produktion im Vergleich zum Trend 
• Produktionslücke
• Arbeitslosigkeit und Inflationsrate
• Außenhandelsbedingungen
• Kapitalzufluss
• Girokonto
• Anstieg von Krediten, Immobilienpreisen und Aktienkursen
• Ausmaß der Ausgeglichenheit des Haushalts
• Reale Zinssätze (Zinssatz minus Inflation)

In Russland sind die beiden wichtigsten Indikatoren für eine Überhitzung die Inflation und der Mangel an Arbeitskräften, laut der der Zentralbank. Diese beiden Indikatoren sind eng miteinander verbunden: Eine hohe Verbrauchernachfrage treibt die Preise. Und diese Nachfrage wird durch unkontrollierte Lohnerhöhungen angeheizt (21.6% im März gegenüber dem gleichen Monat des Vorjahres). Die Löhne steigen Besonders schnell steigen die Löhne in den Industrieregionen, wobei die größten Steigerungen in der sibirischen Region Kurgan (+33 %) zu verzeichnen sind, wo sich die einzige Fabrik in Russland befindet, die Infanteriekampffahrzeuge herstellt.

"Die Überhitzung hängt mit der unerwarteten Umstrukturierung der Wirtschaft zusammen: Viele Unternehmen sind weggezogen, viele Importe wurden gestoppt, viele Lieferketten wurden zerstört", sagte Alexei Kiselev, Forscher an der Florence School of Banking and Finance und ehemaliger Mitarbeiter des Zentrums für makroökonomische Forschung der Sberbank. "Der geringere Wettbewerb in Russland hat zu einer höheren Arbeitsproduktivität geführt, aber das ist nicht die Art von Wachstum, die aus technologischem Fortschritt oder Innovation bei der Bereitstellung von Waren oder Dienstleistungen resultiert."

Eine weitere Messgröße, mit der sich feststellen lässt, ob eine Wirtschaft überhitzt ist, ist die Bewertung des Geschäftsklimas. Je höher dieser Indikator ist, desto mehr erwarten die Unternehmen eine höhere Nachfrage und Produktivität. Im zweiten Quartal dieses Jahres ist die Einschätzung des Geschäftsklimas durch die Zentralbank auf ein Fünfjahreshoch.

Dennoch gibt es in Russland (zumindest noch) keine Überhitzung des Kreditmarktes. "Wenn es um die Kreditvergabe geht, bedeutet Überhitzung in der Regel, dass jemand mit seinen Schulden über das Ziel hinausgeschossen ist", so der Chefökonom einer russischen Bank gegenüber The Bell. "Die Kreditvergabe hat sich nicht so stark verlangsamt, wie es die Regulierungsbehörde gerne hätte, aber das Problem liegt hier nicht bei den Krediten selbst."  

Warum kann die Wirtschaft nicht abgekühlt werden?

Hauptverantwortlich für die Überhitzung ist der Staat, der angesichts des Krieges in der Ukraine Rekordsummen ausgibt. Laut Analysten des Gaidar-Instituts zufolge sind die Haushaltsausgaben in den Jahren 2022 und 2023 um 17,2 % bzw. 14,2 % gestiegen. Dies führte dazu, dass der Anteil der Staatsausgaben am russischen BIP von 34,7 % im Jahr 2021 auf 36,6 % im Jahr 2023 anstieg.

In dem Versuch, die Wirtschaft abzukühlen und die Inflation zu stabilisieren, die erreichte die Ende Juni 8,6 % erreichte, hat die Zentralbank die Zinssätze mehr als sechs Monate lang bei 16 % gehalten. Berichten zufolge wünschen sich einige Mitglieder des Bankvorstands weitere Erhöhungen, vielleicht bis auf 18 %. Damit nähert sich die Zentralbank dem Zinssatz von 20 %, der zu Beginn des Krieges in der Ukraine eingeführt wurde (obwohl er schnell wieder gesenkt wurde). Die Analysten der meisten russischen Spitzenbanken gehen davon aus dass die Zentralbank die Zinssätze in den kommenden Monaten anheben wird.

Theoretisch sollten hohe Zinssätze die Wirtschaft abkühlen - je höher die Zinssätze, desto teurer ist die Kreditaufnahme (was die Nachfrage und die Inflation dämpft). Im Moment scheint dies jedoch nicht der Fall zu sein. Über die Gründe dafür herrscht Uneinigkeit.

Der Wirtschaftswissenschaftler Georgy Zhirnov hat vorgeschlagen dass das Versagen der hohen Zinssätze, sich auf die Wirtschaft auszuwirken, auf ein hohes Maß an "nicht marktgerechter" Kreditaufnahme zurückzuführen ist, insbesondere auf staatlich subventionierte Hypotheken. Viele andere Wirtschaftswissenschaftler stimmen dem zu. Zhirnov hat jedoch auch darauf hingewiesen, dass das Volumen der genehmigten Hypotheken in der ersten Hälfte dieses Jahres um 60 % gegenüber dem entsprechenden Vorjahreszeitraum zurückgegangen ist. Dies deutet darauf hin, dass sich die hohen Zinssätze auswirken. 

Ein russischer Banker wies gegenüber The Bell darauf hin, dass bestimmte Wirtschaftszweige ebenfalls subventionierte Kredite erhalten, insbesondere die Landwirtschaft und das verarbeitende Gewerbe. "Wir schätzen den Abschlag auf 1,5-2 Prozentpunkte", sagte er.

Wie geht es weiter?

Es besteht kein klarer Konsens darüber, was passieren könnte, wenn die Überhitzung der Wirtschaft aufhört. Viele haben dramatischere Vorhersagen über eine Bankenkrise oder eine tiefe Rezession zurückgenommen. Die meisten glauben, dass der Kreml in der Lage sein wird, die Folgen einzudämmen.

Es stimmt, dass eine positive Produktionslücke (wenn die tatsächliche Produktion höher ist als die Produktion bei voller Kapazität) in einer Rezession enden kann. Und dieses Szenario wurde auf einflussreichen wirtschaftsorientierten Telegram-Kanälen wie "Harte Zahlen" und "MMI."

Andere glauben, dass die Überhitzung einfach wieder verschwindet. "Eine Überhitzung kühlt oft von selbst ab. Es gibt eine ökonomische Denkschule, die besagt, dass eine Erkältung, wenn man sie selbst behandelt, in einer Woche verschwindet, und wenn man es nicht tut, sieben Tage anhält", so der Chefökonom. Analysten des Moskauer Zentrums für makroökonomische Analysen und kurzfristige Prognosen, einer unabhängigen Forschungseinrichtung, sind sich einig, sind sich einig dass eine Rezession nicht in Sicht ist.

Um zu verhindern, dass die Öffentlichkeit ein Ende der Überhitzung bemerkt, muss Russland nach Ansicht des Chefvolkswirts eine spezifische Finanz- und Geldpolitik betreiben. Doch die Behörden haben nur begrenzte Möglichkeiten. Russland verfolgt bereits eine straffe Geldpolitik, und eine straffe Finanzpolitik ist im Haushalt 2025 festgeschrieben. Außerdem verfügen die Unternehmen nicht über unbegrenzte Mittel, um die Löhne und Gehälter zu erhöhen - und die Verbraucher können ihren Konsum nicht endlos steigern.

Der Wirtschaftswissenschaftler Kiselev ist der Ansicht, dass ein Ende der Überhitzung zu einer größeren Preis- oder Wechselkurskorrektur führen könnte, dass es aber keine größere Bankenkrise geben wird, wie sie von einigen nach dem Einmarsch in der Ukraine vorausgesagt wurde.

Warum sich die Welt darum kümmern sollte

Zwar gab es einige düstere Prognosen, doch scheinen die meisten Wirtschaftsexperten inzwischen der Ansicht zu sein, dass die russischen Wirtschaftsbehörden in der Lage sein werden, die Folgen der Überhitzung zu bewältigen. Dies wird jedoch seinen Preis haben. "Der Staat wird das Risiko einer Finanzkrise neutralisieren, aber er wird in Zukunft verlustbringende Unternehmen und Banken mit Kapital ausstatten müssen", so Kiselev. "Letztendlich geht diese Finanzierung zu Lasten der Steuerzahler und Investoren."  

Anhaltende Inflation macht Zinserhöhung fast unausweichlich 

Der rasche Anstieg der Inflation in Russland zeigt keine Anzeichen einer Verlangsamung. Zwischen dem 18. und 24. Juni beschleunigte sich die wöchentliche Inflation von 0,17 % auf 0,22 %, nach Angaben des dem Ministerium für wirtschaftliche Entwicklung. Die jährliche Inflationsrate stieg auf 8,61 %.

• Die Preise steigen deutlich schneller als saisonal üblich, und dies ist eher auf die zugrunde liegenden Komponenten als auf die Volatilität zurückzuführen. Wenn wir die Zahlen für die ersten 24 Tage im Juni hochrechnen, ergibt sich eine Inflation von 0,73 % gegenüber dem Vormonat, laut dem Wirtschaftswissenschaftler Dmitry Polevoy.
• Und die Inflation zeigt keine Anzeichen einer Abkühlung - stattdessen gibt es eine ganze Reihe von inflationären Faktoren. Russland plant für Anfang Juli eine Erhöhung der Tarife für kommunale Dienstleistungen, was den Preisanstieg weiter anheizen wird. Hinzu kommen eine erhöhte Nachfrage zu Beginn der Sommerferien, Lohnerhöhungen und eine zunehmende Kreditvergabe an die Verbraucher. Auch die Inflationserwartungen sind gestiegen.
• Die nächste Sitzung der Zentralbank zur Erörterung der Zinssätze ist für den 24. Juli angesetzt. Und, zumindest im Moment, stärkt jede neue Information aus der Wirtschaft den Konsens der Analysten, dass die Zinsen steigen werden. A Zusammenfassung der letzten Zinsdiskussion, die letzte Woche veröffentlicht wurde, zeigte, dass sich die Vorstandsmitglieder dafür entschieden haben, weitere Informationen abzuwarten und bei anhaltender Inflation den Zinssatz deutlich anzuheben, von derzeit 16 % auf 17-18 %.

Warum sich die Welt darum kümmern sollte

Der Staat selbst ist der Haupttreiber der hohen Inflation, da der Kreml angesichts des Krieges in der Ukraine die Ausgaben erhöht. Und es ist klar, dass die Zinssätze (selbst auf ihrem derzeitigen Niveau) nicht viel zur Dämpfung der Nachfrage beitragen. Wenn sich die derzeitige Dynamik fortsetzt, steht die Zentralbank nicht vor der Frage, ob sie die Zinsen anheben soll - sie muss lediglich entscheiden, wie hoch sie ausfallen sollen.

Zahlen der Woche

Das Wachstum des von russischen Banken gehaltenen Hypothekenportfolios stieg im April von 1,4% auf 1,7%, laut der Zentralbank. Dies könnte darauf zurückzuführen sein, dass sich die Kreditnehmer vor dem geplanten Ende eines Programms für staatlich subventionierte Hypotheken am 1. Juli beeilen, um Kredite zu erhalten.

Die Zentralbank wird machen. In der zweiten Jahreshälfte wird die Zentralbank täglich "irreguläre" Devisenverkäufe im Wert von 8,4 Mrd. Rubel tätigen, verglichen mit 11,8 Mrd. Rubel in den ersten sechs Monaten. Dies wird die Unterstützung für den Rubel, der gegenüber dem Dollar an Wert gewinnt, verringern.

Russland verzeichnete im vergangenen Monat einen Anstieg der Industrieproduktion um 5,3 % im Vergleich zum Vorjahr. Dies liegt leicht über dem Durchschnittswert von Januar bis Mai (5,2 %). Im Mai stieg die Produktion des verarbeitenden Gewerbes (insbesondere in den militärbezogenen Sektoren) im Jahresvergleich auf 9,1 % (gegenüber 8,3 % im April). Der Durchschnitt von Januar bis Mai lag bei 8,8%.